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六股成搖錢樹 機構強推買入

2020-01-21 09:37 互聯網

  中國化學(601117):再次強調“已邁入利潤釋放階段”

  類別:公司 機構:光大證券股份有限公司 研究員:孫偉風 日期:2020-01-19

  事件:

  公司發布2019 年業績預增公告。經過公司財務部門初步測算,預計2019年度實現歸屬于上市公司股東的凈利潤較2018 年增加50%-70%;歸屬上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤較2018 年增加60%-80%。

  公司發布2019 年1-12 月經營情況簡報。截止2019 年12 月底,公司累計新簽合同額2272 億元,其中國內合同額906 億元,境外合同額1366 億元;累計實現營業收入1041 億元,以上數據未經審計。

  點評:

  我們于2019 年8 月及10 月外發的公司點評報告中,明確提出公司已“邁入利潤釋放階段”,此次業績預增公告所指引的2019 年業績增速區間(+50%-70%)仍超出我們此前預期(+43%)。據此,我們上調2019-2021年盈利預測并維持“買入”評級。

  利潤率觸底回升,判斷毛利率有邊際改善

  2019 年,公司預計營業收入1041 億元,同增23%,符合我們預期。2019年歸母凈利潤同增50%-70%,扣非后凈利潤同增60%-80%,超出我們預期。

  我們判斷利潤率回升主要由于:1)主業毛利率觸底回升;2)資產減值規模占收入比重降低。

  主業毛利率觸底回升:由于低油價時期訂單陸續竣工結算,導致2018 年公司工程施工毛利率大幅減少約3pcts;隨著此類訂單邊際影響減弱,19H1、19Q3 已觀察到工程施工毛利率同比回升,我們判斷這一趨勢將持續。2010年至2018 年,公司主營毛利率區間為11.64%-15.32%,我們修正2019 年-2021 年毛利率假設至12.0%、12.3%及12.8%(前值為11.6%、12.1%及12.5%),隨著公司低油價時期訂單逐步進入尾聲,且公司項目管理能力持續加強,判斷后續公司整體盈利能力仍有改善空間。

  資產減值規模占收入比重降低:上一輪化工投資周期帶來資產減值的負面影響,已于2016-2018 年間逐步消化。隨著公司收入規模的快速增長,資產減值對于利潤率的邊際影響已減弱。PTA 項目已以租賃方式交由四川能源投資公司經營,后續減值壓力有降低;存量應收賬款、存貨中,單項計提的風險仍在,但由于公司過去數年持續壓減“兩金”并做實資產,減值壓力可控;隨著公司收入規模增長,未來減值的邊際增量主要將來自于賬齡法下的計提,判斷不會影響公司利潤率改善的大趨勢。

  訂單高增,保障收入增長

  公司新簽合同增速自2016 年5 月轉正,并延續至今。2019 年,公司新簽訂單規模達2272 億元,創歷史新高。在手訂單充沛,為后續公司收入增長提供保障。我們判斷,未來公司訂單增長主要來源于如下幾個方面:

  海外競爭力突顯,期待更多訂單落地:受益于“一帶一路”倡議及公司業務拓展,其海外業務快速擴張,自15 年境外新簽178 億元,至18 年境外新簽504 億元,復合增速達41%。2019 年,境外新簽訂單已達1365 億元,創歷史新高。其中,俄羅斯波羅的海項目總投資規模達943 億元,海外單個項目規模近千億元,表明其工程承包能力、技術實力已位列全球前列。

  期待未來有更多境外訂單落地。

  技術驅動,化工工程空間打開:公司長期以來重視技術研發和成果轉換。

  2019 年,公司全資子公司中國化學桂林工程有限公司參與完成的“特種高性能橡膠復合材料關鍵技術及工程應用”項目榮獲2019 年國家科學技術進步二等獎。該獎項體現了公司在專業化橡膠工程實業領域取得的重大進展和突破,有助于提升公司在國內外橡膠工程市場上的競爭力和影響力。此外,如己二腈生產技術的突破亦打破了國外壟斷,并為公司向下游延伸提供技術及市場保障。

  基建及化工園區類市場打開,公司低負債率有優勢:公司前期基建類項目涉足較少,隨著國內化工廠搬遷入園持續推進,化工園區類基建項目將成為傳統化工業務之外另一成長點。2019 年,宜昌港化工園產城融合項目融資及設計采購施工總承包工,安慶高新區山口片綜合開發ppp 項目分別為152億元,132 億元。公司在建筑央企中資產負債率低,僅為66%(截至19Q3),為后續開展基建投融資提供了足夠的財務空間。此外,園區基建項目也有利于公司獲取化工類工程項目,進而實現基建與化工工程的聯動。

  投資己二腈,產業鏈向下延伸

  近期公司公告,下屬全資子公司天辰與控股股東旗下國化投資,聯合齊翔騰達及多家投資機構,出資建設尼龍新材料項目。項目注冊資本金27 億元,其中天辰股權比例34%,國化投資41%。項目規劃年產100 萬噸尼龍66 新材料產業基地,建設30 萬噸/年丙烯腈聯產氫氰酸裝置、5 萬噸/年氰化鈉裝置、9 萬噸/年氫氰酸裝置、20 萬噸/年己二腈裝置、20 萬噸/年加氫裝置和20 萬噸/年尼龍66 成鹽及切片裝置,以及配套公用工程和輔助生產設施。公司公告預計工期3 年,自第4 年投產運營。

  己二腈為尼龍66 的關鍵原料,目前完全依賴于進口。天辰公司有良好的實業投資經驗,其旗下己內酰胺業務盈利能力好,為公司貢獻較多利潤。從股權架構上分析,天辰持股比例僅34%,控股股東中國化學工程集團持股41%,有效降低上市公司出資壓力及投資風險。

  邁入利潤釋放階段,上調盈利預測

  公司進入利潤釋放階段、其新簽訂單依舊維持高位。基建項目陸續落地,打開后續成長空間。現階段公司資產負債率在同類建筑央企中偏低,為后續投融資項目拓展提供了足夠的財務空間。收入高增長背景下,資產減值占收入比重有望降低。18 年由于低油價時期項目陸續進入竣工決算周期,階段性拉低公司毛利率;19 年至今,公司項目毛利率企穩回升,三項費用率管控得力,凈利潤率已現邊際改善趨勢。上調公司19-21 年EPS 預測0.61 元、0.85 元、1.14 元(前值0.56 元、0.80 元、1.08 元)。現價對應2019-2021 年動態市盈率約為11x、8x 及6x,維持“買入”評級。

  風險提示:

  資產減值規模大幅增長,下游煤化工、石化化工投資不及預期,毛利率持續下滑,人民幣快速升值。
  南方財富網微信號:南方財富網

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